同樣身處AI算力賽道的兩家公司，英偉達(dá)股價(jià)屢創(chuàng)新高，年初至今漲幅已達(dá)200%，而AMD的股價(jià)卻連前高都還沒碰到。

AMD憋著勁，近期發(fā)布了MI300的算力新品。然而這并未帶來很好的市場(chǎng)反應(yīng)，股價(jià)更是出現(xiàn)了頻頻下跌。作為賽道中的追趕者，AMD的股價(jià)在前期表現(xiàn)偏弱，也能理解。而當(dāng)前公司股價(jià)距離前高仍有20%多的差距，AMD還具有補(bǔ)漲的機(jī)會(huì)嗎？

海豚君在上篇《AMD：千年 “老二”，能有逆襲嗎？》文章中，主要介紹了AMD的公司基本情況。而本篇文章，主要將圍繞公司的業(yè)績預(yù)期和估值定價(jià)展開。

(資料圖片僅供參考)

1）短期視角：AMD近期頻頻下跌，主要是MI300X的新品雖有性能的提升，但還是沒有很好的滿足市場(chǎng)的預(yù)期。綜合來看，產(chǎn)品可能會(huì)演變成“單卡跑分的巨人，集群生產(chǎn)的短腳矮人”。市場(chǎng)信心的動(dòng)搖，引起了短期的下跌；

2）中長期視角：MI300X的發(fā)布，AMD作為追趕者能加劇算力市場(chǎng)的競(jìng)爭，中長期有利于技術(shù)的迭代和創(chuàng)新。硬件端的追趕相對(duì)容易，軟件生態(tài)的豐富還需要中長期的努力；

3）投資視角：短期的股價(jià)下跌，是對(duì)新產(chǎn)品和公司信心的反應(yīng)。中長期的投資，仍將落位于業(yè)績預(yù)測(cè)。

通過模型測(cè)算，海豚君預(yù)期AMD在2023-2025年的核心經(jīng)營利潤分別為33/56/62億美元（其中包含所得稅），同比增長0.4%/72.3%/10.6%；

②結(jié)合公司和行業(yè)的情況，海豚君給與公司明年的參考PE區(qū)間**?！娟P(guān)于具體的估值部分，請(qǐng)點(diǎn)擊左下方“閱讀原文”進(jìn)入長橋App查看完整內(nèi)容】

以上預(yù)測(cè)，都基于公司當(dāng)前的經(jīng)營狀況。如果公司經(jīng)營業(yè)務(wù)出現(xiàn)較大波動(dòng)，海豚君也將適時(shí)對(duì)預(yù)測(cè)模型進(jìn)行調(diào)整。

以下是長橋海豚君對(duì)AMD的具體分析

一、MI 300：眾所期待的產(chǎn)品

首先我們來看AMD最新發(fā)布的算力新品-MI300，這和近期的下跌也有一定關(guān)系。

為什么市場(chǎng)對(duì)AMD的MI300充滿期待？這是因?yàn)橛ミ_(dá)在算力芯片上具有絕對(duì)領(lǐng)先的地位，而當(dāng)前AI需求的激增讓A100、H100等產(chǎn)品供不應(yīng)求。而此時(shí)，AMD要發(fā)布的MI300X能與英偉達(dá)的H100競(jìng)爭，這足以讓市場(chǎng)興奮。

那么MI300X的產(chǎn)品力究竟怎么樣呢？

海豚君從硬件產(chǎn)品和軟件生態(tài)兩方面來看AMD和英偉達(dá)的產(chǎn)品：

1.1硬件端

先看硬件端的參數(shù)情況，和年初發(fā)布的MI300A相比，AMD本次發(fā)布的MI300X已經(jīng)在性能上做了明顯提升。

此前的MI300A是由3個(gè)Zen4 CPU chiplets和多個(gè)GPU chiplets組成，而本次的MI300X把CPU換成了額外的CDNA3 chiplets，整體的晶體管密度也進(jìn)一步提升至1530億。此外為了滿足大模型的需要，MI300X將DRAM內(nèi)存增加至198GB，內(nèi)存帶寬也提升至5.2TB/s。

因此，MI300X的推出，是AMD對(duì)自身AI算力的進(jìn)一步提升。相比于H100，MI300X也在硬件參數(shù)上有望實(shí)現(xiàn)對(duì)標(biāo)。從公司和產(chǎn)業(yè)鏈信息來看，海豚君推測(cè)AMD的MI300X有望在算力和內(nèi)存等方面實(shí)現(xiàn)接近于H100，而制程工藝、架構(gòu)等方面上仍有一定的差距。

1.2軟件端

算力的比拼，除了硬件端，其實(shí)還有軟件端的較量。AMD MI300X的發(fā)布雖然在硬件參數(shù)上往英偉達(dá)靠近，而在軟件端仍存在不少的差距。

相比于2007年起步的CUDA，AMD的ROCm在2016年才發(fā)布。雖然當(dāng)前已經(jīng)適配Windows系統(tǒng)，但由于前期積累的較少，在開發(fā)者數(shù)量和軟件包數(shù)量上遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。相比于英偉達(dá)的CUDA有30000多個(gè)開發(fā)者發(fā)布的軟件包，而AMD僅有500個(gè)，這很大程度影響了客戶的使用。

綜合來看，海豚君認(rèn)為AMD的新品在硬件端逐漸接近英偉達(dá)的H100。但相比于硬件，軟件生態(tài)上的差距需要更多的時(shí)間來追趕。而發(fā)布會(huì)后的短期股價(jià)下跌，主要還是沒能滿足市場(chǎng)“眾所期待”的預(yù)期。對(duì)于堆料的MI300X，市場(chǎng)也存有“單卡跑分的巨人，集群生產(chǎn)的短腳矮人”的質(zhì)疑。

MI300X的推出是好事，給市場(chǎng)帶來打破英偉達(dá)“一家獨(dú)大”局面的希望。雖然從短期看，兩家之間仍有不小的差距。但中長期的角度，市場(chǎng)追趕者的出現(xiàn)還是能加劇算力端的競(jìng)爭，更利于技術(shù)的迭代和進(jìn)步。

二、AMD業(yè)績測(cè)算和估值定價(jià)

MI300X帶來短期內(nèi)的下跌，那么對(duì)于AMD的中長期價(jià)值怎么看呢？AMD還具有補(bǔ)漲的機(jī)會(huì)嗎？既然產(chǎn)品沒能提升市場(chǎng)信心，那就要看業(yè)績能不能帶來長期看點(diǎn)了。

對(duì)于AMD業(yè)績的測(cè)算，先要看AMD當(dāng)前的業(yè)績主要影響因子。海豚君認(rèn)為當(dāng)前對(duì)于AMD業(yè)績影響較大的是收入、毛利率、經(jīng)營費(fèi)用以及收購資產(chǎn)新增的費(fèi)用。

由于公司此前對(duì)賽靈思的巨額收購，帶來了較大的攤銷費(fèi)用，這很大程度上影響了公司利潤的釋放。以最新2023年第一季度的財(cái)報(bào)看，當(dāng)季度公司主營業(yè)務(wù)是盈利的，而由于當(dāng)季度的收購相關(guān)費(fèi)用的影響達(dá)到8億美元，最后公司出現(xiàn)了1.39億美元的凈虧損。

為更準(zhǔn)備地展現(xiàn)經(jīng)營的狀況，海豚君在對(duì)AMD測(cè)算時(shí)，擇取核心經(jīng)營利潤的指標(biāo)：

“核心經(jīng)營利潤=營業(yè)收入*毛利率-研發(fā)費(fèi)用-市場(chǎng)、一般及行政費(fèi)用”

2.1營業(yè)收入

從海豚君上篇文章可以看到，AMD的營收主要由Data Center、Client、Gaming和Embeded四部分組成。

其中Data Center是當(dāng)前最火熱的AI數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，Client主要以PC市場(chǎng)的CPU為主，Gaming主要是獨(dú)立顯卡/GPU為主，而Embeded以賽靈思的嵌入式業(yè)務(wù)為主。

結(jié)合AMD給出的指引情況，海豚君預(yù)期公司二季度的各業(yè)務(wù)仍將在底部，保持低迷的狀態(tài)。而隨著MI300的發(fā)售和PC庫存的去化，AMD的業(yè)績有望在下半年出現(xiàn)回暖。在今年低基數(shù)和AI需求的加持下，公司有望在明后年迎來雙位數(shù)的增長表現(xiàn)。

2.2毛利率和費(fèi)用率

在產(chǎn)業(yè)鏈庫存高企和需求不足的情況下，公司毛利率出現(xiàn)了一定的下滑。而隨著庫存去化和部分下游的需求回暖，公司毛利率有望提升。同時(shí)隨著營收的增長，公司的研發(fā)費(fèi)用率和市場(chǎng)、一般及行政費(fèi)用率也有望下滑。

通過測(cè)算，海豚君認(rèn)為AMD的核心經(jīng)營利潤有望在下半年迎來快速提升。從整年的維度，在下游回暖的情況下，公司明年的核心經(jīng)營利潤將顯著增加。

海豚君預(yù)測(cè)AMD在2023-2025年的核心經(jīng)營利潤分別為33/56/62億美元，同比增長0.4%/72.3%/10.6%。

由于AMD還有收購帶來的長期攤銷費(fèi)用，最終財(cái)報(bào)的實(shí)際利潤會(huì)明顯低于核心經(jīng)營利潤。但出于對(duì)AMD本身業(yè)務(wù)的投資考慮，以核心業(yè)務(wù)的利潤情況作為參考，更為接近。

2.3估值定價(jià)【關(guān)于具體的估值部分，請(qǐng)點(diǎn)擊左下方“閱讀原文”進(jìn)入長橋App查看完整內(nèi)容】

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以上假設(shè)情況，都基于公司當(dāng)前的經(jīng)營狀況。如果公司經(jīng)營業(yè)務(wù)出現(xiàn)較大波動(dòng)，海豚君也將適時(shí)對(duì)預(yù)測(cè)模型進(jìn)行調(diào)整。

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